圖：民(mín)生(shēng)教育全年(nián)業績發布會現場

2018年(nián)3月12日(rì)，民(mín)生(shēng)教育（1569.HK）發布2017全年(nián)業績公告。2018年(nián)3月13日(rì)，民(mín)生(shēng)教育舉行全年(nián)業績發布會，中天彙富教育基金有幸受邀參加。研究組核心觀點：從(cóng)全年(nián)業績表現看(kàn)，公司内生(shēng)增長符合預期，外延并購(gòu)穩步推進，财務表現穩中有升，建議(yì)關注潛在投資機(jī)會。

（1）财務表現：

◆集團2017财年(nián)（2017/01/01-2017/12/31）實現收益4.78億元（學費4.41億元，住宿費0.37億元），同比增長7.4%，增長主要由于集團學生(shēng)入學人(rén)數及平均學費增加；

◆毛利2.79億元，同比增長7.8%，主要由于招生(shēng)人(rén)數及學校(xiào)利用率上升；

◆年(nián)度溢利2.61億元，同比增長4.4%；核心淨溢利（就(jiù)與集團經營表現無關的項目作(zuò)出調整後的集團年(nián)度溢利）3.10億元，同比增長31.9%，調整項主要包括上市相(xiàng)關開支、未變現彙兌虧損/（收益）、購(gòu)股權開支；淨利率54.6%；EBITDA利潤率66.4%。

（2）學校(xiào)運營情況：

截至2017年(nián)12月31日(rì)，集團的入學學生(shēng)總人(rén)數41,120人(rén)，同比增長26.0%；按學校(xiào)分(fēn)：

◆重慶人(rén)文科(kē)技學院學生(shēng)人(rén)數19,529名，總收入2.67億元，同比增長3.2%；

◆重慶工(gōng)商大(dà)學派斯學院（本專科(kē)）10,471名，總收入1.35億元，同比增長4.7%；

◆重慶應用技術(shù)職業學院2,884名，總收入0.18億元，同比增長27.5%；

◆内蒙古豐州職業學院（青城(chéng)分(fēn)院）2,288名，總收入0.15億元，同比增長40.0%；

◆重慶電信職業學院5,948名，總收入0.05億元。

（3）外延擴張情況：

◆截至2017年(nián)12月31日(rì)，集團共經營五所學校(xiào)包括：重慶人(rén)文科(kē)技學院（本專科(kē)）、重慶工(gōng)商大(dà)學派斯學院（本專科(kē)）、重慶應用技術(shù)職業學院（專科(kē)）、内蒙古豐州職業學院（青城(chéng)分(fēn)院）（專科(kē)）、重慶電信職業學院（專科(kē)）。

◆收購(gòu)的新學校(xiào)包括：重慶電信職業學院（2018/02/23完成交易）、安徽文達信息工(gōng)程學院（2017/8/30訂立收購(gòu)協議(yì)，目前正在履行審批手續）。此外，2018年(nián)3月12日(rì)集團發布公告，拟收購(gòu)壽光(guāng)渤海實驗學校(xiào)。

◆設立新學校(xiào)包括：樂陵民(mín)生(shēng)職業中等專業學校(xiào)（預期首批學生(shēng)于2018年(nián)9月入學）、民(mín)生(shēng)樂陵高中（2018/02/12與樂陵政府訂立意向協議(yì)），并托管樂陵市職業中等專業學校(xiào)（公辦中職）。海外學校(xiào)的投資包括新加坡的培根國(guó)際學院與香港的香港能仁專上學院。

（4）業績亮點及研究組點評

◆ 公司内生(shēng)增長符合預期：集團現有學校(xiào)2017年(nián)發展穩中有升，學生(shēng)人(rén)數增長、學費收入及成本結構符合預期。其中重慶人(rén)文科(kē)技學院、重慶工(gōng)商大(dà)學派斯學院作(zuò)爲集團主要資産，持續爲集團貢獻穩定利潤；重慶技術(shù)職業學院及内蒙古豐州職業學院（青城(chéng)分(fēn)院）營收增長明顯，集團各學校(xiào)之間的協同效應得(de)到驗證。公司内生(shēng)增長基本符合預期。

◆ 外延擴張穩步推進：與其他(tā)上市的民(mín)辦教育集團不同，民(mín)生(shēng)外延并購(gòu)擴張采取穩步推進、穩紮穩打的策略，較之其他(tā)同業公司相(xiàng)比雖速度稍有偏慢(màn)，公司于2017年(nián)12月完成對重慶電信職業學院的并購(gòu)，另外安徽文達信息工(gōng)程學院的并購(gòu)仍在積極推進當中。但(dàn)考慮到民(mín)生(shēng)并購(gòu)标的資産相(xiàng)對優質，政府對并購(gòu)本科(kē)學校(xiào)的審批流程相(xiàng)對複雜，其并購(gòu)速度較慢(màn)亦可(kě)理(lǐ)解。新建的學校(xiào)主要聚焦在山(shān)東，主要采用與當地政府或學校(xiào)合作(zuò)的形式，降低了運營風(fēng)險。随着公司外延擴張穩步推進，風(fēng)險控制較爲到位。

◆ 财務表現穩中有升：集團2017年(nián)收入與利潤保持平穩的增長，利潤率水平相(xiàng)對較高，成本結構穩定，現金及現金等價物超過19億元，财務狀況健康、穩定。大(dà)額現金儲備保證了外延擴張的可(kě)實現性。

◆ 建議(yì)關注二級市場潛在投資機(jī)會：學校(xiào)資産優質、2017财務表現符合預期，内生(shēng)、外延擴張可(kě)預見(jiàn)性強。集團PE（2018E）爲14.33倍（盈利預測來(lái)源于wind統計(jì)，市值以2017/12/31收盤價測算），低于行業水平，建議(yì)關注。

圖：民(mín)生(shēng)教育董事(shì)長李學春先生(shēng)（左）與中天彙富合夥人(rén)黃(huáng)罡先生(shēng)（右）合影(yǐng)留念